Ein Rückzug voller Gefahren
Hat die Normalisierung eingeleitet: EZB-Präsident Mario Draghi. (Foto: Reuters/Kai Pfaffenbach)
Nach dem Kurssturz an den Aktienbörsen ist die Unsicherheit gross: Wo lauert die nächste Gefahr? Im Mittelpunkt steht das Risiko, dass die Inflationsaussichten unterschätzt wurden. Die US-Konjunktur könnte sich überhitzen, die Teuerung aufflammen und daraufhin die Zinsen in die Höhe schiessen. Die Notenbank müsste dann viel stärker auf die Bremse treten als bisher.
Was in der Debatte über die Ursachen des Mini-Crashs allerdings zu kurz kommt: Nicht nur in einem möglichen Worst-Case-Szenario sind die Notenbanken für die Finanzmärkte zum Risikofaktor geworden, sondern auch wenn sie einfach so weitermachen wie bisher.
Das war einmal…
Die führenden Zentralbanken haben die Normalisierung eingeleitet. Nachdem sie jahrelang systematisch Anleihen, Pfandbriefe und im Fall Japans auch Aktien-ETFs aufgekauft haben (die sogenannte quantitative Lockerung oder QE), steigen sie nun aus dieser Politik aus. Die amerikanische Zentralbank erwirbt keine zusätzlichen Papiere mehr, seit vergangenem Herbst baut sie auch ihr Wertschriftenportefeuille ab. Die Europäische Zentralbank kauft seit Januar nur noch halb so viele neue Anleihen und Pfandbriefe auf wie zuvor. Spätestens Ende 2018 dürfte sie das QE-Programm ganz einstellen. Die Schweiz und Japan würden gern ebenfalls ihren Kurs normalisieren, warten aber noch ab.
QE führte dazu, dass die Marktzinsen künstlich tief gehalten wurden. Sie alimentierte die Hausse an den Aktienmärkten. Zentralbanken sind dank QE zu wichtigen Investoren geworden. Neutrale Schiedsrichter? Das war einmal, wie der Chart zeigt.
(Quelle: Morgan Stanley)
Aus ihrer aktiven Rolle können Notenbanken sich nicht einfach so verabschieden, ohne dass das Folgen hat. Bisher galt die grösste Sorge der Vorstellung, dass die Zinsen zu schnell steigen könnten.
Alles unter Kontrolle?
Notenbanker versprechen deshalb, behutsam vorzugehen und allenfalls den Normalisierungsprozess zu drosseln, um ungewünschte Zinssprünge zu vermeiden:
«Jede Zentralbank wird die Normalisierung vorsichtig angehen und deren Auswirkungen genau beobachten. Je nachdem, wie die Finanzmärkte reagieren, verändern sich auch die monetären Bedingungen in der Wirtschaft wieder. Diese Wechselwirkung muss eine Zentralbank beim Fortgang ihrer Normalisierung berücksichtigen.» (Nationalbankpräsident Thomas Jordan am 1. September 2017)
Der jüngste Kurssturz an den Börsen zeigt jedoch, dass die Risiken des Rückzugs aus QE auch ganz woanders lauern können: auf Nebenschauplätzen, wo sich über die Jahre Preisverzerrungen gebildet und Ungleichgewichte angestaut haben. Diesmal waren Termingeschäfte auf den führenden Volatilitätsindex verantwortlich. Im Januar fielen dagegen die Kurse von Staatsanleihen in «Kerneuropa» überdurchschnittlich, weil die EZB zu wenige passende Bundesanleihen am Markt vorfindet und deshalb deutlich weniger deutsche Papiere ankaufte, als vorgesehen war.
Anomalien am Markt
Allan Malz, Risikomanager und Dozent an der Columbia University, weist darauf hin, dass «Flash Crashes» und «Tantrums» seit einigen Jahren häufiger auftreten. Die Transaktionsliquidität in spezifischen Märkten breche plötzlich ein und bleibe weg, sei es für wenige Minuten oder mehrere Tage.
Allein an den Zinsmärkten macht Malz zahlreiche Anomalien aus, beispielsweise bei den Spreads am Swap-Markt oder in der Abwicklung von Repo-Transaktionen. Sie deuteten auf eine Funktionsstörung der Marktmechanismen hin.
«The market appears persistently less able to withstand large shocks.»
Zähle man das hoch verschuldete Finanzsystem hinzu, so sei die Gefahr von Überraschungen noch grösser.
«The risk of disruption emanating from surprising corners of the financial system is high.»
Die Vorstellung, dass eine Notenbank zeitnah reagieren kann, um Marktverwerfungen zu vermeiden, ist eine Illusion. Oder um mit Allan Malz’ Worten zu schliessen: Eine Normalisierung ist dringend erforderlich, aber sie stellt selbst ein Risiko dar.
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20 Kommentare zu «Ein Rückzug voller Gefahren»
Bei den Zahlen verlasse ich mich auf Herr Senn, es ist immer erfreulich, dass er sich die Mühe macht, diese vielen Zahlen in einem logischen Zusammenhang darzustellen.
Gegenwärtig ist es so, dass die Ersparnisse der Welt, die nicht im eigenen Land angelegt werden, hauptsächlich in die USA gehen. 2,6 % ist das Leistungsbilanz-Defizit der USA gemessen am Volkseinkommen. Scheint nicht gerade beeindruckend, wenn man es mit der Türkei (3,8 %), Saudi-Arabien (3,9 %), GB (4,4 %) vergleicht. Diese Staaten sind keine Leichtgewichte in der Weltwirtschaft, aber die USA ist dagegen ein Koloss, was das Volumen betrifft und dies zählt. Dieser Zustand ist über 35 Jahre alt, seit 1981 bei Präsident Reagan. Aber unsere Nationalbank hat weiterhin Vertrauen in die Stabilität des $ gefolgt von der Presse.
Ebenso die Zentralbanken und die Geschäftsbanken auf der ganzen Welt, wo ständig die weltweiten Ersparnisse in die USA gehen. Und es geht mehr in die USA, als sie selbst brauchen, denn die Kapitalisten aus der ganzen Welt bringen ihr Geld nach New York und von dort aus wird es wiederum in der ganzen Welt verteilt. Ein hoch komplexes Gebilde, wo voll auf dem Vertrauen zwischen den Finanz-Intermediären weltweit aufbaut.
Was sagt der Finanzminister von Trump, Herr Mnuchin, der $ muss gegenüber den anderen Reservewährungen abgewertet werden. Was machen Schweizer Kapitalisten, wenn 1 $ nur noch 80 Rappen wert ist und New Yorker Hedgefonds und Silicon Valley Start-Ups nicht mehr diesen Midias Touch haben? Will sich die €-Zone und der SFr. der weltweiten $ Inflation anschließen?
Danke für die Blumen Herr Zach – werde mir auch weiterhin Mühe geben gutes Zahlenmaterial zu liefern!
Wie es weitergeht mit $ & €, den Börsen, den Zinsen, der SNB, dass weiss ich auch nicht auf sicher.
Dass aber aus dem Nichts wieder ein schwarzer Schwan auftauchen könnte in China, USA oder schon bald in Italien oder sonstwo, das halt ich nicht für so unwahrscheinlich.
Irgendein Ereignis mit Kettenreaktionspotential!
Dem Kommentar von Herrn Senn kann ich nur folgendes beifügen.
1) Die Trump Administration ist nicht gewillt irgendwelche Budget-Kürzungen, die mächtige Interessengruppen tangiert, vorzunehmen. Sie spart bei den Ärmsten, da ist aber nicht mehr soviel zu holen, da sogar bei Clinton bei denen gespart wurde und Obama wegen dem Kongress ihnen nicht mehr zukommen lassen konnte, trotz Obamacare.
2. Die Steuerreform ist einseitig zugunsten der 1% des Volkes, die 20 % aller Einkommen kassieren.
3. Gefährlich für die Konjunktur ist die Abschaffung des Sozialstaates, es ist nämlich so, dass dieser Ausschläge einebnet.
Fragen Sie einmal einen geschiedenen Zürcher Bankier (0,5 Mio. Einkommen), der auf die Strasse gestellt wird und nach 2 Jahren keine neue Stelle findet und ausgesteuert wird.
Zusätzliche Antwort von mir auf den Kommentar von
Herrn Rothacher.
Die FED will bekanntlich bis 2022 rund 2.2 Bio $ Treasuries auslaufen, so wurde dies auf jeden Fall mal letzten Herbst angedacht.
Nur ist seither mit Trumps Tax Reform, dem Debt Ceiling Hick Hack und noch voraussichtlich neuen Budgetdefiziten in Bio Höhe in den nächsten Jahren einiges passiert, was ein besorgniserregender Zerohedge Artikel zeigt.
https://www.zerohedge.com/news/2018-02-21/who-it-wants-buy-trillions-us-treasuries
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Das Ausländer kaum mehr Treausries (nur 50 Mrd pa) kaufen, müssten US Pension & Mutual Funds, Private und US Geldhäuser bis 2025 über 10 Bio (inkl. der nicht verlängerten FED Treasuries) von dem Zeugs kaufen.
Ohne grosse Zinszückerli wird dies vermutlich kaum gehen, die würde aber das US Kartenhaus wiederum ins Wanken bringen
ff Daher wird sich die FED vermutlich ihren Bilanzabbau abschminken müssen und eher im Gegenteil noch ein paar zusätzliche QE’s durchführen und die Bilanzsumme noch erhöhen, denn einzig die FED kann diese Mengen absorbieren ohne zinstreibend zu wirken. Stark steigende Zinsen würden sich fatal auf Börse, Hypo- und sonstige Privat- und Corpverschuldung durchschlagen und Trumps MAGA Phantasien zu platzenden Seifenblasen verkommen lassen.
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Dass sich dies dann auch negativ auf Europa und Asien durchschlagen wird, ist eigentlich zu erwarten.
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Trumps absolut unseriöse Haushaltsdefizitpolitik angesichts von Vollbeschäftigung und der schon vorhandenen Verschuldung könnte und wird sich vermutlich als erster Sargnagel für die Weltwirtschaft entpuppen.
Es geht eigentlich gar nicht um einen Rückzug, den postuliert man nur um die Leute zu beruhigen und zu demonstrieren, dass die Monetaristen Alles unter Kontrolle haben. Die Rentensysteme der westliche Staaten stehen doch alle auf der Kippe. Die Börsen müssen oben bleiben, ebenso die Immobilien, denn wenn die Preise tauchen, dann gute Nacht. Alle Rentensysteme würden Konkurs gehen. Darum schauen die Leute im BIZ in Basel mit einem weltweiten PPT (plunge protection team) dafür, dass die Kurse nicht zu tief fallen. Man kann dem auch der FED oder EZB Put sagen. Ich denke sobald ein 30 prozentiger Rückschlag kommen sollte, würde koordiniert eingegriffen.
Also wird es auch in nächster Zeit keine Normalisierung geben, die grossen Schaden anrichten wird. Ich denke wir müssen uns nochmals 10 Jahre durchwursteln. Es steht viel zu viel auf dem Spiel.
Die letzten 48 Stunden haben gezeigt, auf welch schmalen Grat sich die Notenbanken bewegen. Nach der Publikation der FED Minutes brachen die Aktienkurse nach einem kurzen Strohfeuer erneut ein. Es dauerte nur 18 Stunden, da tauchten FED Mitglieder auf den „Finanzmarkt Sender“ Bloomberg, CNBC usw. auf, um die Investoren wieder zu beruhigen, es werde wohl kaum soviele Zinserhöhungen geben wie besprochen. Nun, durch die Schuldenpolitik Donald Trump’s und der Absicht des FED als auch des Treasury, Obligationen zu verkaufen, fragt man sich, wer diese Obligationen kaufen soll. Was auch beängstigend ist, die FED hat keine Ahnung, warum ihre Politik nicht zur gewünschten Inflation führt. Für Investoren ist es sicherlich angebracht, riskante Strategien an den Finanzmärkten zu überdenken.
1.) Obama hat die Verschuldung der USA in nur 8 Jahren verdoppelt. Das schafft Trump niemals.
2.) Die USA stehen trotzdem besser da, als die meisten Euro-Länder und auch viel besser als Japan.
3.) Die Inflation zieht in den USA an. Nicht die FED-Kommentare beeinflussen die Märkte, sondern die Aussicht, dass die steigende Inflation (und die steigenden Löhne) das FED rascher zum Handeln zwingt, als es dem FED lieb sein kann.
4.) Das FED weiss sehr wohl, was der Grund für die langezeit fehlende Inflation ist: es wird zuwenig investiert, weil die Null-Zinsen zu viele schwache Unternehmen künstlich am Leben erhalten, so dass sie als Konkurrenten nicht ausfallen. Investitionen in einen bereits übersättigten Anbieter-Markt macht niemand.
1. Es geht hier nicht um Obama oder Trump, es geht im Artikel um Notenbanken und ich spreche hier von der US Notenbank..
2. Es geht hier auch nicht darum wer besser dasteht.
Auch diese Diskussion dürfen Sie gerne woanders führen.
3. Darum genau geht es, die FED hat einen starken Anstieg in den Minutes vorausgesagt, und ist nach 18 Stunden wieder zurückgekrebst. Das hat die Kurse in den letzten 3 Tagen bewegt.
4. Lesen Sie zuerst die Minutes. Es gibt viele Faktoren, welche die FED nicht erklären kann, respektive, viele Modelle welche die US Notenbank braucht haben versagt.
https://www.federalreserve.gov/monetarypolicy/files/fomcminutes20180131.pdf
Rothacher: Immerhin hat Trump in 13 Monaten schon über 800 Mrd geschafft — bei Vollbeschäftigung und Hochkonjunktur wohlverstanden!
Aktueller Schuldenstand 20.763 Billionen – am 20.1.2017 waren es noch 19.947 Billionen!
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Und bis 2025 sollen es 29.2 Billionen $ Schulden sein!
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Würde Trump 8 Jahre Präsident bleiben, würde er Obama zumindest in absoluten Werten toppen und dies obwohl er sich ins gemachte Nest setzen konnte! Trump wird die Weltwirtschaft noch in den Abgrund treiben – schauen Sie doch mal meinen Zerohedge Link weiter oben an – das sieht gar nicht gut aus. Aber Sie können ja gerne US Treasuries kaufen, wenn sie an den Rotblonden glauben!
Die im Artikel aufgeführte Statistik sagte einiges aus. Beginnen wir mit der Bank of England. Dieser ist es eigentlich gleichgültig wie das £ im Austausch zum $ und € stehen. Im Gegenteil, ein schwächeres £ ist gut für die britische Wirtschaft. Es darf nur nicht in eine galoppierende Inflation übergleiten, deshalb wird der Sozialstaat rigoros zurückgefahren und die Steuern für die Reichen bleiben tiefer als anderswo in der €-Zone. Die britische Elite ist überzeugt, so die Konjunktur am laufen zu halten, auch wenn es wegen des BREXIT Abstriche in der Marktstellung des Finanzplatzes London drohen. Ob das britische Volk da mitmacht ist offen. Labour zeigt die Zähne, nicht mehr die Partei von Blair mit seinen neo-liberalen Salon-Sozialisten.
Bei der Bank of Japan ist ihr Anteil am Gesamtvolumen der Yen Finanz-Aktiven am höchsten und am schnellsten gewachsen. Nicht die Welt hat kein Vertrauen gehabt in den Yen und seiner Stabilität, die Japaner waren nicht überzeugt, dass sie ihre Exportmärkte mit einer neuerlichen starken Aufwertung des Yen gegenüber dem $ nicht halten können. Es galt unbedingt den Kurs 100 Yen zu einem $ zu halten. 80 Yen zum $ sind der Alptraum aller Verantwortlichen in Japan. Dafür wir auf breiter Front vorgesorgt.
Das Japan zeigt deutlich, dass nicht die Höhe der Staatsverschuldung gemessen am Volkseinkommen zählt, sondern wie viel die Japaner dafür zahlen müssen, gemessen am Volkseinkommen. Dies gilt vor allem, wenn man nur in eigener Währung verschuldet ist und die Gläubiger Japaner sind.
Bei der EZB sind diese Käufe der Anleihen ihrer Mitgliedsländer das starke Zeichen gegenüber allen Beteiligten an den Finanzmärkten, dass der € noch lange nicht am Sterben ist, sondern kerngesund. Die Spekulation und auch normale Marktteilnehmer wie unsere SNB, waren im Januar 2015 überzeugt, die €-Zone werde auseinander brechen.
Diese Überzeugung hat sich als falsch herausgestellt. Man sprach immer von Griechenland, aber Griechenland ist innerhalb des Währungsgebiets ein Spatz zum deutschen Stier.
Man muss die wirtschaftlichen Daten der €-Zone im gesamten betrachten und dies nicht aufschlüsseln auf einzelne Länder. Die Leistungsbilanzen der einzelnen Länder sind eigentlich gleichgültig, es zählt das Total der €
Leistungsbilanz gegen außen. Der € hat sich als Reservewährung etabliert.
1.) Der Euro ist wegen seiner Grösse Reservewährung, so wie der Yen.
2.) Die Eurozone ist kein homogener Wirtschafts- oder Sozial- oder Steuer-Raum. Deshalb muss man die einzelnen Akteure getrennt voneinander betrachten, so lange es keine Transfer-Union ist.
3.) Wie kommen Sie auf den Gedanken, die SNB hätte angenommen, der Euro würde nächstens untergehen? In diesem Fall hätte sie ihre Euro-Anlagen über die Finanzmärkte absichern müssen. Sonst wäre der CHF zusammen mit dem Euro untergegangen.
Ausserdem: einzelne Länder in der Eurozone sind stark genug, um den Untergang des Euros problemlos zu verkraften. Deshalb kann man auch Anlagen in Deutschland oder den Niederlanden ohne Furcht kaufen, während Anlagen in Spanien, Portugal, Italien, Griechenland ein weit höheres Risiko aufweisen.
Die Euro-Zone ist enger zusammen, als sie sich vorstellen. Vergessen Sie nicht, auch heute ist die Bankenaufsicht für die wirklich wichtigen Banken bei der EZB angesiedelt. Brüssel entwickelt auch mehr Instrumentarien, um die Finanzmärkte besser zu überwachen. Es sei der Himmel gelobt, dass das Vereinigte Königreich die EU verlässt, somit ist der chaotische Neo-Liberale draußen. Die Nicht-€ Währungen sind entweder ohne Bedeutung oder entwickeln sich im Austausch-Verhältnis, hauptsächlich zum $ parallel zum €. Beispiel: DKr., SKr.. Sie wissen genau, dass die Engländer auf eine ständige Abwertung des £ zum € und zum $ setzen, um ihre Wirtschaft im Gang zu halten. Fragen Sie unsere SNB, was sie bei den £-Guthaben schon seit längerem verloren hat.
Übrigens hätte ich 2015 voriges Geld gehabt, ich hätte spanische Staatsanleihen gekauft. Eine lohnende Investition, natürlich bekommt man vom spanischen Staat heute nicht mehr diese hohen Zinsen.
Muss ich jetzt ein Fachmann sein, um festzustellen, dass das Risiko dort am grössten ist, wo die obigen Kurven in den letzten Jahren stark angestiegen sind, oder dass das FED und die BoE alles richtig gemacht haben? Die Fachmänner und -frauen dürfen den Nichtfachmann zersausen!
Das Risiko hängt nicht von den Kurven ab, sondern von den Absichten. Japan z.B. könnte (da fast alle Schulden von Japanern finanziert), die Staatsschulden auch einfach streichen, d.h. die Zentralbank kauft den Rest der Staatsschulden auch noch auf und bucht sie weg oder macht unbefristete 0% Bonds daraus.
Doch das FED und die EZB müssen auf jeden Fall irgendwann aus ihrem Wahnsinn aussteigen. So lauten zumindest die heutigen Gesetze und Verträge. Und dieser Ausstieg wird zwangsläufig zu Verwerfungen an den Börsen führen, denn weniger Geldmenge bedeutet automatisch höhere Preise für geliehenes Geld, was die Aktienmärkte belastet.
FED/EZB/BoE haben den Geldhahn viel zu lange offengelassen.