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Wie wirken sich Staatsaufgaben auf das Wirtschaftswachstum aus? Die Antworten von IWF-Chefökonom Olivier Blanchard (zu sehen in Tokyo am 9. Oktober 2012) gefallen nicht allen. (Foto: Keystone)

Viele hundert Seiten in insgesamt drei Studien hat der IWF Ende September präsentiert. Bis heute sorgt eine nur drei Seiten umfassende Box für Aufregung.

Der Titel von Box 1.1 auf Seite 41 im ersten Kapitel des «World Economic Outlook» des Internationalen Währungsfonds (IWF) trägt den technischen Namen: «Are We Underestimating Short Term Fiscal Multipliers?». Verfasst wurde sie – und das ist aussergewöhnlich – gleich vom Chefökonomen des Fonds, Olivier Blanchard, und einem weiteren Ökonomen selbst, was auch explizit erwähnt wird. Der Inhalt der Box hat schon am Treffen der Finanzminister und Notenbankchefs beim IWF in Washington anfangs Oktober für gehörig Aufregung und Gehässigkeit gesorgt und auch weit darüber hinaus für heiss geführte Debatten. Für den Nobelpreisträger Paul Krugman liefert sie sogar den Beleg, dass die Republikaner mit ihrer wirtschaftspolitischen Ausrichtung komplett danebenliegen. Europäer, die auf einen strikten Sparkurs auch mitten in der Krise pochen, reagierten empört, wie der Think Tank Eurointelligence schreibt.

Konkret geht es um ein auf den ersten Blick kompliziertes Konstrukt: Fiskalmultiplikatoren.

Diese Multiplikatoren zeigen, wie stark eine Veränderung der staatlichen Ausgaben oder Einnahmen (durch Steuersenkungen oder -erhöhungen) das Wirtschaftswachstum gemessen am Bruttoinlandprodukt (BIP) beeinflussen. Sie gehen auf den Ökonomen John Maynard Keynes zurück. Wenn ein Multiplikator zum Beispiel grösser als 1 ist, dann wirkt sich eine Erhöhung der Staatsausgaben in einer überproportionalen Zunahme des BIP aus. Eine Sparmassnahme wirkt sich entsprechend überproportional in einer Schrumpfung der Wirtschaftsleistung aus. Wie ist das möglich? Ausgaben des Staates (oder Steuersenkungen) erhöhen die Einkommen, was zu Zweitrundeneffekten führen kann. Wer die Mittel erhält, gibt sie weiter aus und erhöht damit wieder die Einkommen von anderen usw. Genau so geht es aber auch in die andere Richtung. Wenn der Staat spart, schrumpft das Gesamteinkommen, so lange der Multiplikator grösser als null ist – ist er grösser als 1, schrumpft das Gesamteinkommen (bzw. das BIP) sogar überproportional. Je höher also der Multiplikator ist, desto schlechter lassen sich Austeritätsmassnahmen – harte sofortige Sparmassnahmen – rechtfertigen. Und solche Massnahmen sind überall ein Politikum ersten Ranges.

Nun zum Inhalt der IWF-Box: Sie besagt, dass der IWF die Mulitplikatoren in seinen früheren Prognosen deutlich unterschätzt habe. Während die bisherigen Schätzungen von einem Multiplikator von rund 0,5 ausgegangen sind, schätzt der Fonds diese laut der Box neu auf Werte zwischen 0,9 und 1,7.

Das hat Zündstoff für all jene Länder, die sich einem sofortigen scharfen Sparkurs verschrieben haben und das mit positiven wirtschaftlichen Wirkungen verteidigen. Wie Modellrechnungen der Ökonomen Larry Summers und Bradford DeLong in einer Studie zeigen, die hier auch schon Thema war, kann schon ein Multiplikator von 1 verbunden mit einem so genannten Hysterese-Effekt und tiefen Zinssätzen in den USA in der aktuellen Wirtschaftslage (und nur in dieser) dafür sorgen, dass Mehrausgaben sich sogar selbst bezahlen (ein Hysterese-Effekt bezeichnet die Folgen der aktuellen Krise auf das langfristige Wachstum, etwa wenn Arbeitslose den Anschluss verlieren, so dass ihr Fähigkeitskapital auch für die Zukunft ganz oder teilweise verloren ist). Umgekehrt können unter diesen Umständen harte, rasche Sparmassnahmen sogar dazu führen, dass sich die Lage der Staatsfinanzen weiter verschlechtert.

Wie ist der IWF auf seine höheren Zahlen gekommen? Im Kern haben die Ökonomen den Zusammenhang zwischen den Fehlern in den Wachstumsprognosen und den geplanten (strukturellen, also nicht konjunkturbedingten) Sparmassnahmen von 28 Ländern von Anfang 2010 berechnet (anders gesagt haben sie eine Regression dieser beiden Datenreihen durchgeführt) . Wäre der ursprünglich geschätzte Multiplikator (von Rund 0,5)  korrekt gewesen, der in die Wachstumsprognosen eingeflossen ist, hätte die Prognose sich als korrekt herausstellen müssen. Tatsächlich lagen aber die eingetretenen Wachstumsraten deutlich unter den Prognosen, was sich mit den höheren berechneten Multiplikatoren erklären lässt. Die IWF-Ökonomen haben zur Kontrolle eine Reihe weiterer Einflussfaktoren untersucht, die sowohl auf die staatlichen Budgets, wie auch auf das Wirtschaftswachstum wirken könnten und damit beide Entwicklungen erklären würden – wie zum Beispiel die Höhe der absoluten Staatsverschuldung oder die Lage der Finanzbranche in den Ländern. Aber diese Einflüsse boten keine alternative Erklärung für den festgestellten Zusammenhang. Die höheren Multiplikatoren behielten damit ihre Erklärungskraft für das tiefere Wachstum im Vergleich zu den Prognosen. Unten die Ergebisse der IWF-Box in drei Grafiken, die der Box entnommen sind.

Die erste Grafik zeigt die negative Korrelation (die durchgezogene Linie), die sich durch die Daten der beobachteten Länder ergibt. GRC steht zum Beispiel für Griechenland, DEU für Deutschland. Der negative Zusammenhang bedeutet, dass höhere strukturelle Sparmassnahmen mit einem tieferen Wachstum als pronostiziert korreliert sind. Auf der waagrechten Achse sind die strukturellen Sparmassnahmen eingetragen (also jene, die sich nicht durch die Konjunkturlage ergeben) und auf der senkrechten der Fehler in der Prognose des Wirtschaftswachstums des Jahres 2010. Die zweite Grafik zerlegt den Prognosefehler noch in die Wirkungen auf die Investitionen, den Konsum, den Nettoexport und die Arbeitslosigkeit. Die dritte Grafik schliesslich zeigt die Prognosefehler, die sich bei den Schätzungen nicht nur des IWF, sondern auch bei jenen der EU, des Think Tanks des Economist EIU und der OECD durch einen zu geringen Multiplikator ergeben haben.

Heisst das nun aber, dass der IWF wasserdichte Multiplikatorzahlen für alle Länder und Zeiten geliefert hat? Nein. Mitte Oktober hat Chris Giles von der «Financial Times» nachgerechnet, dass schon eine andere Zeitperiode und eine andere Länderauswahl zu deutlich anderen Resultaten geführt hätte.

Doch genau hier liegt der entscheidende Punkt: Die Höhe von Multiplikatoren und damit Sinn und Unsinn von harten, sofortigen Sparmassnahmen hängt von der Lage einer Volkswirtschaft ab.

Der Grund weshalb in gewöhnlichen Zeiten Fiskal-Multiplikatoren für unbedeutend gehalten und mit einem Wert von nahe null angenommen werden, liegt im Wirkungsmechanismus von staatlichen Finanzspritzen oder Sparmassnahmen. Ist die Wirtschaft voll ausgelastet, führen tiefere Staatsausgaben zu geringeren Zinsen, weil die Zentralbank bei einer dadurch möglichen Abschwächung der Konjunktur mit tieferen Leitzinsen Gegensteuer geben würde oder weil der Staat weniger Geld an den Kapitalmärkten beansprucht – letzteres nennt man ein «Crowding in». Weitere Erklärungen sind mittelfristig tiefere Preise und ein höheres erwartetes verfügbares Einkommen der Konsumenten, da sie mit geringeren künftigen Steuern rechnen. Dies und die tieferen Zinsen befeuern private Investitionen und Konsumausgaben. Was der Staat also einspart, wird durch Mehrausgaben der Privaten kompensiert. Das umgekehrt geschieht bei staatlichen Finanzspritzen, die Wirkung der Fiskalpolitik ist dann gering oder inexistent.

Ganz anders sieht das Bild allerdings in einer schweren Rezession mit Liquiditätsfalle aus, bzw. wenn sich Leitzinsen der Zentralbanken bereits auf null belaufen (wie in den USA) oder wenn die Zentralbank (wie in der Eurozone) mit ihrer Geldpolitik (dem Leitzins) keine Rücksicht auf die Lage einzelner Länder nimmt: Wenn der Staat in dieser Lage auf die Sparbremse drückt, kann der Leitzins nicht sinken. Ansteigende Investitionen oder Konsumausgaben der Privaten erfolgen dann auch keine. Angesichts trüber Aussichten investieren die Unternehmen nicht ensprechend mehr und der Konsum zieht deshalb ebenfalls nicht an.

So erklärt sich, dass Schätzungen von Multiplikatoren in den Jahren vor der Krise als weitgehend irrelevant abgetan werden konnten. An der Debatte um die Multiplikatoren zeigt sich damit nur einmal mehr, wie die Zeit und die Dogmen von vor der Krise das Denken auch in der Krise mitbestimmen und den Blick für die (geänderten) Zusammenhänge trüben. Wirft man den Blick weiter zurück in die Geschichte auf eine Wirtschaftslage, die der heutigen ähnelt, zeigt sich tatsächlich auch bei den Schätzungen zu den Multiplikatoren ein ähnliches Bild: bei der Weltwirtschaftskrise der 1930er-Jahre. Bezogen auf diese Krise hat übrigens der oben erwähnte John Maynard Keynes seine Multiplikator-Theorie entwickelt. Die Ökonomen Miguel Alumnia,  Agustin Bénétrix, Barry Eichengreen, Kevin O’Rourke und Gisela Rua haben in einer Studie für diese Krise Multiplikatoren von bis zu 2,5 errechnet. Auf der Grundlage ihrer Berechnungen folgern diese Ökonomen daher, dass die höheren Multiplikatoren, von denen der IWF jetzt ausgeht, noch immer einer konservativen Schätzung entsprechen würden.

Nein, das alles spricht nicht gegen Sparmassnahmen. Bei hoch verschuldeten Ländern gibt es keine Alternative. Doch die Resultate des IWF sprechen für ein vernünftigeres Timing, wo immer das möglich ist. Ansonsten führen die Versuche, die Staatsfinanzen rasch in Ordnung zu bringen, nicht zum gewünschten Resultat – das deutlichste Ergebnis ist dann eine weiter verschärfte Wirtschaftskrise. Genau das spielt sich vor unseren Augen in einer Reihe von Ländern ab.

Gestern hat der Internationale Währungsfonds (IWF) die ersten beiden Kapitel des halbjährlich erscheinenden «World Economic Outlook» (WEO) und den so genannten «Fiscal Monitor» veröffentlicht. Die Berichte sind nicht nur wegen den Zukunftseinschätzungen der IWF-Ökonomen beachtenswert, sondern mindestens ebenso wegen den umfangreichen Auseinandersetzungen zu aktuellen ökonomischen Entwicklungen und Risiken. Sie sind auch angereichert mit einer grossen Zahl spannender Grafiken, bei denen allerdings einige ohne den Textzusammenhang schwierig verständlich sind. Hier eine Auswahl von Darstellungen, die auch ohne viele Erklärungen deutliche Aussagen machen.

Die obige Grafik findet sich im Kapitel 2 des WEO und verdeutlicht, wie die Prognosen des Fonds für dieses und das nächste Jahr für die Regionen der Weltwirtschaft revidiert wurden. Die drastischsten Abwärtsrevisionen betreffen die Eurozone, mit der schlimmsten Korrektur bei den gefährdeten Ländern der Eurozonen-Peripherie. Doch selbst die «Core»-Länder um Deutschland müssen laut IWF mit schlechteren Aussichten rechnen (siehe auch die folgende Grafik). Die Abkürzungen entsprechen der Aufteilung nach IWF-Statistik: LAC steht für Lateinamerika und die Karibik, SSA für Afrika unterhalb der Sahara sowie die zentral und osteuropäiscen aufstrebenden Volkswirtschaften, CIS für die Commonwealth-Staaten.

Die obige Grafik, ebenfalls aus dem zweiten Kapitel, macht die Revision der Aussichten für die einzelnen Länder Europas deutlich. Auch für die Schweiz wurden die Prognosen nach unten korrigiert. Der IWF rechnet für 2012 hier noch mit einem Wachstum von 0,8 Prozent im laufenden Jahr und mit 1,4 Prozent im nächsten Jahr. Ohnehin gefährdete Länder wie Spanien, Griechenland und selbst Italien werden laut IWF wie schon in diesem auch im nächsten Jahr in der Rezession verharren.

Noch zwei Grafiken zur Krise in Europa – die vom IWF nach wie vor als besonders grosse Gefahr für die Weltwirtschaft identifiziert wird. Jene links zeigt den Stand des realen Bruttoinlandprodukts seit der Finanzkrise. Länder der Peripherie sind heute noch schlechter dran als damals. Die Kernländer haben diese Krise bereits ausgebügelt. Die Grafik rechts macht deutlich, dass von der Inflationsfront in den Euroländern keine Gefahr droht. Sie hat sich sogar überall wieder reduziert.

Wie die Grafik oben (aus dem ersten Kapitel des WEO) zeigt, sollte die Rezession in den Peripherieländern im nächsten Jahr immerhin abklingen und gegen Ende 2013 sollten sogar wieder positive Wachstumsraten zu sehen sein – selbst nach der revidierten negativeren Prognose (Balken).

Die obige Grafik, ebenfalls aus Kapitel 1, wirft einen Blick auf die Bedeutung der Europäischen Zentralbank für die Rettung der Banken in Peripherieländern. Konkret zeigt sie, wie die Ansprüche der EZB durch Finanzspritzen an spanische und griechische Banken seit der Finanzkrise angestiegen sind.

Einen Blick auf die Entwicklung der Anlagen gleich mehrerer Zentralbanken seit der Finanzkrise (in Prozent des jeweiligen BIP von 2008) werfen die obigen zwei Grafiken aus Kapitel 1. Hier fällt vor allem die Schweizerische Nationalbank auf, deren Reserven besonders drastisch zugelegt haben und jetzt einen sehr hohen Anteil am heimischen BIP ausmachen. Dieser hohe Anteil ist allerdings auch Ausdruck der Tatsache, dass der Schweizer Franken für die Grösse der Schweiz eine aussergewöhnlich wichtige Bedeutung unter den Weltwährungen einnimmt. Die Zunahme der Zentralbank-Anlagen steht für den starken Anstieg der Notenbankgeldmenge in den genannten Ländern. Das müsste in gewöhnlichen Zeiten die Inflation anheizen, …

…was aber bisher nicht geschieht. Wie schon für die Eurozone gezeigt, bildet sich die Inflation sogar weltweit wieder zurück. Die obige Grafik aus Kapitel 1 verdeutlicht dies. Ein Grund dafür sind die unterausgelasteten Kapazitäten in den wichtigsten Regionen der Weltwirtschaft.

Oben ist auch die Entwicklung der Kerninflation dargestellt. Sie wird um die volatilen Nahrungs- und Energiepreise bereinigt und gibt an, ob eine zwischenzeitliche Teuerung etwa durch höhere Rohstoffpreise sich in Zweitrundeneffekten auf höhere Kosten und Lohnabschlüsse in der Gesamtwirtschaft durchschlägt. In diesem Fall droht eine Lohn-Preis-Spirale in Gang zu kommen. Wie die Grafik aus Kapitel 1 aber zeigt, ist davon nichts zu erkennen. Im Gegenteil: Selbst die Kerninflation hat nach einem Erhohlungs-Anstieg nach der Finanzkrise praktisch überall wieder abgenommen.

Die Grafik aus Kapitel 1 oben zeigt die Wahrscheinlichkeit einer Rezession in den Regionen der Weltwirtschaft im angelaufenen halben Jahr nach Einschätzung der IWF-Ökonomen. Die schwarzen Punkte geben an, wie der IWF diese Wahrscheinlichkeit noch im April eingeschätzt hat. Die Ökonomen rechnen offenbar fast sicher mit einer Rezession in der Eurozone, was sich auch in den bereits verfügbaren Daten abzeichnet.

Während die Sorge vor einer explodierenden Inflation noch immer unbegründet bleibt, ist die Gefahr einer Deflation nicht gänzlich gebannt. Vor allem in Japan ist laut IWF die Wahrscheinlichkeit nach wie vor hoch, dass das Land dieser Falle nicht entkommt, an dem er bereits lange gelitten hat. Immerhin ist das Risiko gemäss der Einschätzung im April andernorts gesunken und gering. Wie der Fonds in seinem Bericht schreibt, würde aber ein zu rascher Schuldenabbau die Gefahr einer deflationären Abwärtsspirale wieder erhöhen.

Der «Fiscal Monitor» des IWF geht auf die Verschuldungssituation ein. Eindrücklich zeigt die obige Grafik am Beispiel von Industrieländern, dass die Verschuldung in der aktuellen Krise drastisch stärker angestiegen ist als im Schnitt (Median) vergangener Rezessionen. Anders gesagt ist der Anstieg der Verschuldung diesmal viel stärker als im Fall anderer Krisen eine Folge und nicht die Ursache.

Die obige Grafik aus dem «Fiscal Monitor» ist nicht einfach zu verstehen, wenn man die Schuldenfallenformel nicht kennt. Stammlesenden dieses Blogs ist sie natürlich bekannt – alle anderen nutzen kurz diesen Link oder begnügen sich mit dieser Kurzerklärung: Wenn (und je mehr) der Realzins das reale Wachstum übersteigt, wächst die Schuldenquote selbst dann weiter, wenn ein Land einen ausgeglichenen Primärhaushalte präsentieren kann (das heisst, wenn die Staatsausgaben ohne Zinskosten durch die Einnahmen gedeckt werden.) Die Grafik macht deutlich, dass die Realzinsen (Nominalzinsen abzüglich Inflation) für Länder wie Griechenland (GRC), Portugal (PRT), Italien (ITA), Spanien (ESP) viel zu hoch sind und sie selbst für eine Reihe weitere Länder deutlich höhere Wachstumsraten oder Budgetüberschüsse erfordern, um die Schulden nur schon zu stabilisieren. Das Problem dabei ist ein Zielkonflikt: Sparmassnahmen in der Krise drohen das Wachstum weiter einbrechen zu lassen. Die Auflösung zu den Länderabkürzungen finden sich übrigens auf Seite 97 des «Fiscal Monitor».