Wirtschaft

An der Pressekonferenz, die US-Notenbankchef Ben Bernanke letzte Woche nach dem offiziellen «Zinsentscheid» gehalten hat, war es vor allem eine Stellungnahme von ihm, die in angelsächsischen Ökonomenblogs auf besondere Beachtung stiess. Unten das Video der gesamten Pressekonferenz. Der hier interessierende Ausschnitt beginnt mit der 13. Minute. Man schiebe also den Regler im Video auf 13.00 und höre den zweiten Teil einer Journalistenfrage und Bernankes Antwort darauf:

Bernankes Aussagen sind eine direkte Antwort auf einen Artikel von Paul Krugman in einem längeren Beitrag im Wochenendmagazin der New York Times (gratis Anmeldung erforderlich). Der Wirtschaftsnobelpreisträger erklärt dort, Bernanke breche als Zentralbankchef mit seinen eigenen Ansichten, die er noch als Professor vertreten habe. Dabei bezieht sich Krugman auf den Aufsatz «Japanese Monetary Policy: A Case of Self-Induced Paralysis?» (PDF) aus dem Jahr 2000, den Bernanke noch vor seiner Zeit bei der Notenbank zur Liquiditätsfalle in Japan verfasst hat. So ganz nebenbei kennt Krugman Bernanke auch persönlich. Der heutige Notenbankchef hat Krugman einst an die Elite-Uni Princeton geholt.

Wem das im Video zu schnell ging. hier nochmals in schriftlicher Form, was Bernanke zu diesem Vorwurf gesagt hat. Quelle ist Business Intelligence – eine ohnehin empfehlenswerte Website:

So  there’s this view circulating that the views I expressed about 15 years ago on the Bank of Japan are somehow inconsistent with our current policies. That is absolutely incorrect. My views and our policies today are completely consistent with the views that I held at that time. I made two points at that time. To the Bank of Japan, the first was that I believe a determined central bank could, and should, work to eliminate deflation, that is it’s falling prices.

The second point that I made was that when short-term interest rates hit zero, the tools of a central bank are not exhausted, there are  still other things that the central bank can do to create additional accommodation.

Now looking at the current situation in the United States, we are not in deflation. When deflation became a significant risk in late 2010 or at least a moderate risk in late 2010, we used additional balance sheet tools to help return inflation close to the 2% target. Likewise, we’ve been aggressive and creative in using nonfederal funds rate centered tools to achieve additional accommodation for the U.S. economy. So the very critical difference between the Japanese situation 15 years ago and the U.S. situation today is that, Japan was in deflation and clearly, when you’re in deflation and in recession, then both sides of your mandate, so to speak, are demanding additional accommodation.

Why don’t we do more? I would reiterate, we’re doing a great deal of policies extraordinarily accommodative. You know all the things we’ve done to try to provide support to the economy. I guess the question is, does it make sense to actively seek a higher inflation rate in order to achieve a slightly increased pace of reduction in the unemployment rate? The view of the committee is that that would be very reckless. We the Federal Reserve have spent 30 years building up credibility for low and stable inflation, which has proved extremely valuable, in that we’ve been able to take strong accommodative actions in the last four or five years to support the economy without leading to an un-anchoring of inflation expectations or destabilization of inflation. To risk that asset, for, what I think would be quite tentative and perhaps doubtful gains on the real side would be an unwise thing to do.

Ben Bernanke nach der Pressekonferenz in Washington, 25. April 2012. (Bild: Reuters)

Was also stimmt jetzt? Hat Bernanke seine eigenen alten Erkenntnisse über Bord geworfen oder gings damals in Japan um etwas ganz anderes? Die Auseinandersetzung ist deshalb von Bedeutung, weil sie sich um den Kern von Zentralbankpolitik überhaupt dreht und um die Frage, ob eingespielte Dogmen einer notwendigen Politik jetzt im Wege stehen. Genau das war der Vorwurf, den Bernanke im erwähnten, sehr lesenswerten Papier im Jahr 1999 der Bank of Japan gegenüber gemacht hat.

Vier mögliche Interpretationen dieser Meinungsverschiedenheit scheinen mir prüfenswert zu sein:

• Interpretation 1: Bernanke hat Recht und die Auseinandersetzung in seinem Paper hat nichts mit seinen Ansichten und seiner Politik jetzt zu tun. Der Notenbankchef begründet den Unterschied vor allem damit, in Japan hätte Deflation geherrscht, was in den USA heute nicht der Fall sei. Daher seien die Politikempfehlungen in seinem damaligen Papier ohne Relevanz für heute. Der Inhalt des Japan-Papiers von Bernanke scheint mir diese Interpretation zu widerlegen. Dem damaligen Professor ging es nicht in erster Linie um die Deflation, sondern vor allem um die fehlende Gesamtnachfrage und die Liquiditätsfalle, die eben in Deflation münden kann. Was die Liquiditätsfalle und die fehlende Gesamtnachfrage betrifft, herrscht die gleiche Situation heute auch in den USA vor. Kommt dazu, dass die Arbeitslosigkeit in Japan nicht besonders hoch war, meist lag sie sogar unterhalb der US-Quote. Mit nach wie vor mehr als 8 Prozent (seit 2009) ist sie dagegen für ein Land wie die USA extrem hoch. Wenn man eine hohe Arbeitslosigkeit genau wie eine Deflation als gefährliches Zeichen eines Nachfragemangels taxiert, dann drängen sich durchaus die von Professor Bernanke im Jahr 1999 verlangten Massnahmen für eine Zentralbank auf. Um welche Massnahmen handelt es sich denn da? Damit gleich zur nächsten Interpretation.

• Interpretation 2: Eine der Massnahmen, die Bernanke 1999 vorgeschlagen hat, war ein höheres Inflationsziel. Wenn die Inflationserwartungen höher sind, dann sinken die Realzinsen, was die Schuldenlast erträglicher macht und die Kosten für Investitionen senkt. Die Nominalzinsen können bei einem Leitzins von Null Prozent nicht mehr sinken. An der Pressekonferenz hat Bernanke nun einen interessanten Hinweis zum Thema Inflation geliefert: «I guess the question is, does it make sense to actively seek a higher inflation rate in order to achieve a slightly increased pace of reduction in the unemployment rate? The view of the committee is that that would be very reckless.» Die Inflation müsste also entweder deutlich erhöht werden oder für längere Zeit etwas höher liegen, um die Arbeitslosigkeit deutlich zu senken. Bernanke stellt sich gleich nach dieser Bemerkung hinter das Zentralbankerdogma der strikten Inflationsverankerung (hier mehr dazu) und betont, wie gefährlich es wäre, diese über Jahrzehnte erkämpfte Stabilität zu riskieren. Das steht allerdings im klaren Widerspruch zu seiner eigenen früheren Haltung, dieses Dogma eben gerade nicht für sakrosankt zu halten. Und Bernanke betont auch, dass das «Committee» (seiner  Kollegen im Entscheidungsgremium) eine höhere Inflation für «reckless» halten würden. Das führt zu Interpretation 3.

• Interpretation 3: Bernanke ist ein überaus schlauer Fuchs, der genau weiss, dass ihm in der US-Öffentlichkeit und selbst im eigenen Gremium der obersten Geldpolitiker (Federal Open Market Committee FOMC) ein scharfer Wind ins Gesicht blasen würde, wenn er sich offen zu einem höheren Inflationsziel bekennen würde. Viel besser passen würde es daher, ohne ein solches Bekenntnis die Inflationserwartungen zu schüren. Tatsächlich wird er dort wie in der Öffentlichkeit schon jetzt dafür kritisiert, mit seiner Politik tatsächlich eine höhere Inflation zu risikieren. Die konkreten Massnahmen der Notenbank würden jedenfalls zu dieser Interpretation besser passen als die offiziellen Bekenntnisse. Das gilt vor allem für die Festlegung, die Zinsen bis 2014 bei Null Prozent zu belassen. Das war hier schon mal Thema. Kommt dazu, dass neben Krugman sich auch schon eine Reihe anderer nahmhafter Ökonomen für ein höheres Inflationsziel ausgesprochen haben, so etwa der IWF-Chefökonom Olivier Blanchard, einer seiner Vorgänger Kenneth Rogoff oder der einstige George W. Bush-Chefökonom und aktuelle Wirtschaftsberater Mitt Romneys Gregory N. Mankiw. Die Beispiele zeigen auch, dass die Idee keiner spezifischen Ideologie zugeordnet werden kann.

• Interpretation 4: Sie setzt ebenfalls beim Druck von aussen an, der sich Bernanke anpasst. Nur erscheint er hier nicht mehr als schlauer Fuchs, sondern eher als Feigling. In diese Richtung argumentiert der Ökonom Lawrence Ball (hier). Aus einer Untersuchung der Fed-Verlautbarungen seit mehr als  einem Jahrzehnt glaubt er herauslesen zu können, dass Bernanke tatsächlich seine eigenen früheren Ansichten nicht mehr zu vertreten wagt. Dies darum, weil er sonst mit seinen Ansichten zu weit vom Mainstream entfernt gewesen wäre, weil er vom Wesen her ohnehin eher scheu sei und weil in den entscheidenden Gremien der US-Notenbank der Gruppendruck besonders gross gewesen sei. Ball datiert allerdings seinen behaupteten intellektuellen Kniefall Bernankes bereits auf das Jahr 2003 zurück. Sollte er Recht haben, dann wäre es wenig überraschend, wenn sich Bernanke aktuell noch sehr viel stärker an die gängigen Dogmen klammert. Immerhin ist er im letzten Jahr in einem Ausmass in der öffentlichen Kritik gestanden -  bis zu jener berühmten Drohung des einstigen republikanischen Präsidentschaftskanditaten Rick Perry – wie es schon lange keinem Notenbankchef mehr widerfahren ist.

Für ein abschliessendes Urteil ist es wohl zu früh und die Entwicklung bleibt spannend. Das untenstehende Zitat aus dem Japan-Paper (mit Verweis auf Roosevelt während der Depression) macht jedenfalls klar, was Ben Bernanke einst von geldpolitischen Dogmen mitten in einer aussergewöhnlichen Krise hielt:

But Roosevelt’s specific policy actions were, I think, less important than his willingness to be aggressive and to experiment—-in short, to do whatever was necessary to get the country moving again. Many of his policies did not work as intended, but in the end FDR deserves great credit for having the courage to abandon failed paradigms and to do what needed to be done…. Why isn’t more happening? To this outsider, at least, Japanese monetary policy seems paralyzed, with a paralysis that is largely self-induced. Most striking is the apparent unwillingness of the monetary authorities to experiment, to try anything that isn’t absolutely guaranteed to work. Perhaps it’s time for some Rooseveltian resolve in Japan.